Сбербанк оценил последствия фиксации курса рубля

30 октября 2014

Центр макроэкономических исследований (ЦМИ) Сбербанка просчитал последствия фиксации курса рубля. Идея, похоже, набирает популярность и кажется простой и удобной, замечает директор ЦМИ Юлия Цепляева. Недавно советник президента Сергей Глазьев заявил, что зафиксировать курс «на разумном уровне» — это лучший способ борьбы с инфляцией и обеспечения макроэкономической стабильности, а у ЦБ резервов столько, что он может тратить их на удержание зафиксированного курса «бесконечно долго».

Рынок, конечно же, будет тестировать способность ЦБ защитить зафиксированный курс: потеря резервов может составлять $100-140 млрд в месяц, посчитали в ЦМИ. Если фиксировать курс на два-три года, то надо вводить и контроль за движением капитала: обязательную продажу части экспортной выручки, продажу валюты компаниям только под импортные контракты, населению — в ограниченном объеме, а также заморозить валютные депозиты.

Следствием станет рост теневых расчетов, невозврат части экспортной выручки, множественность курсов, набег вкладчиков на банки и изъятие ими депозитов. Последнее потребует дополнительного фондирования от ЦБ (при оттоке 25% вкладов — еще порядка 2 трлн руб. к выданным 5,7 трлн руб); это спровоцирует рост ставок. При этом предоставление валюты для выплат внешнего долга компаний ($112 млрд в 2015 г.) все равно ложится бременем на резервы ЦБ, с их сокращением будет исчезать и вера в крепость фиксированного курса.

Никакой стабильности при фиксации рубля не получится, резюмирует Цепляева: «Чем сильнее зафиксированный курс отличается от рыночного, тем короче его жизнь». Из 38 попыток фиксации курса и контроля за движением капитала, предпринятых в мире за последние 20 лет, были относительно успешны две: в Исландии в 2008 г., чему способствовала сильная консолидация общества, и в Малайзии в 1998 г. Но Россия не войдет в в число счастливчиков из-за сильной зависимости от внешних факторов и не слишком большого доверия к заверениям денежных властей, считают в ЦМИ.

Если для экономии резервов зафиксировать курс на более высоком уровне — 50-60 руб./$1, то к этим проблемам добавится ускорение инфляции — по расчетам ЦМИ, до 15%: импорт подорожает, а отечественные производители, даже замещая импорт, тоже обычно повышают цены. Спад инвестиций будет еще глубже, кредитование — еще меньше. От «умеренной рецессии» Россия перейдет к более глубокому спаду — порядка 4%. Рецессию усугубит рост социального недовольства из-за разгона инфляции.

Три года рецессии

По расчетам ЦМИ, равновесное значение курса рубля при текущем уровне цены нефти — 38 руб./$1. Оно соответствует усредненному уровню цен на нефть в $90/барр., т. е. с учетом снижения цены до $80 и затем восстановления. «Рубль сильно перепродан», — считает Цепляева. Вернется ли курс на справедливый уровень, в ЦМИ прогнозировать не решаются: в 2015 г. с повышением ставок ФРС будет укрепляться доллар.

«Очень глупо добивать экономику [фиксацией курса] в такой момент: мы вредим себе не меньше, чем [санкции] вредят нам», — заключает Цепляева.

По ее оценкам, по итогам 2014 г. экономика может вырасти на 0,6% благодаря хорошему II кварталу, когда экономику поддержал вклад чистого экспорта, но этот эффект — неустойчивый, продолжает Цепляева. В дальнейшем прогнозе ЦМИ, в отличие от Минэкономразвития, исходит из того, что санкции не будут отменены, а нефть будет дешевле, чем в 2012 г. — первой половине 2014 г.: $85/барр. в I квартале 2015 г. с постепенным восстановлением до $90 к IV кварталу. Этот уровень не способствует экономическому ускорению, замечает Цепляева. По прогнозам ЦМИ, Россию ожидает рецессия — неглубокая (от минус 1% и менее), но трехлетняя — в течение 2015-2017 гг.

Когда отпускать

По расчетам «Сбербанк CIB», за неделю дисконт рубля к валютам развивающихся стран увеличился еще на 4 п. п. до 15%, трата резервов ЦБ приближается к мартовскому пику ($26 млрд) и давление на резервы растет: рынок опасается, что регулятор может «досрочно» прекратить интервенции и немедленно перейти к плавающему курсу, отменив валютный коридор. По мере приближения 31 октября (дата заседания совета директоров ЦБ) опасения только увеличиваются: в результате перехода к свободно плавающему курсу рубль может достичь 43-43,5 руб./$1, считают в «Сбербанк CIB» (курс ЦБ на 30 октября — 42,65 руб./$1). Резкое повышение ставки ЦБ в пятницу может способствовать укреплению рубля, завтрашнее сообщение ФРС о завершении программы количественного смягчения — дальнейшему ослаблению.

«Я не верю, что ЦБ может уйти с рынка, если рынок тестирует его поддержку», — говорит Наталья Орлова из «Альфа банка». Иначе рынок потеряет ориентиры, продавать валюту перестанут — будут только скупать, население побежит закрывать депозиты: ситуация может разрастись в полномасштабную панику, что потребует многократно увеличить поддержку. Это может касаться не только ближайших дней, но и января, когда ЦБ обещал отменить валютный коридор, говорит Орлова: «Если рынок требует поддержки ЦБ, тот обязан ее предоставить». Прежде чем отпускать рубль, нужно сильно повысить ставки, считает она: «Чтобы рынок поверил, что не будет валютного контроля, что курс будет не фиксированный, а плавающий, ЦБ должен предложить рынку ориентир — сейчас рынок думает не о ставках, а о том, сколько денег ЦБ предложил». Повышение ставки на 50 б. п. в такой ситуации будет недостаточным, считает Орлова.

Ведомости