ЦБ ждет от рубля свободного всплывания при умеренной инфляции

11 ноября 2014

Сильные курсовые движения последней недели дали Банку России отличный повод для объявления об окончательном переходе к плаванию рубля. ЦБ при новой политике без плановых интервенций ожидает снижения инфляции ниже 4,5% в год к 2017 году даже при цене нефти в $60 за баррель. Нестабильность валютного курса объявлена справедливой платой за стабильность рублевых цен — эту идею ЦБ экономика РФ проверит в 2015 году.

10 ноября 2014 года ЦБ сделал заявление о новых параметрах курсовой политики, которые теперь не оперируют понятием "интервал допустимых значений стоимости бивалютной корзины". Одновременно ЦБ опубликовал обновления к "Основным направлениям единой государственной денежно-кредитной политики" (ДКП), в которых изложено видение командой Эльвиры Набиуллиной будущего экономики РФ до 2017 года при плавающем курсе. В 2017 году во всех вариантах, в том числе и в случае снижения цен на нефть в 2015 году до уровня $60 за баррель и возврата к $80 к 2017 году (ранее не публиковавшийся "стрессовый сценарий"), инфляция выходит на 4-4,5% в год не позже 2017 года.

Краткосрочно ЦБ пошел на риск, проассоциировав у населения и рынка старт "свободного плавания" в ноябре-декабре 2014 года с предполагаемым восстановлением курса рубля и снижением в краткосрочной перспективе инфляции. Это не гарантировано в случае новых внешних шоков — например, новых заявлений по санкциям, негативного развития украинской ситуации или нового падения Urals. Но мгновенная реакция рынка на новость, видимо, уже учтена в курсовых пиках прошлой недели. Решение ЦБ вчера в Пекине на саммите АТЭС поддержал и президент Владимир Путин: "плавание рубля" — политический факт, отмена решения теперь разрушит доверие не только к ЦБ.

Аналитики, опрошенные "Ъ", без исключения благодарят ЦБ за реалистичность базового макропрогноза ДКП и включенное в него предположение о сохранении санкций в отношении РФ до 2017 года. "Похвально, что в трудную минуту в Банке России не закрывают глаза на экономическую реальность. Задача номер один на ближайшую перспективу — не достижение роста, а сохранение макроэкономической стабильности",— говорит глава Центра макроэкономических исследований Сбербанка Юлия Цепляева. Но претензии к оценкам ЦБ у аналитиков есть: они оценивают ситуацию пессимистичнее, а риски — неопределеннее.

Базовый вариант ЦБ предполагает высокую инфляцию при нулевом росте экономики (стагфляцию) в 2014-2016 годах, тогда как средние цены на нефть в 2015-2017 годах не опустятся ниже $95 и $94 за баррель соответственно. Такие цены и будут поддерживать нулевой рост при замедлении кредитования, потребления и дальнейшем сокращении инвестиций, которые не смогут остановить госвливания и мегапроекты. В 2017 году модель экономического роста сменится на более традиционную для России в последние годы (чистый экспорт будет вносить отрицательный вклад в рост ВВП), и экономика вырастет на 1,6%, предполагается в тексте ДКП. Импорт, в том числе из-за отмены санкций и роста инвестиционного спроса в ответ на открывшийся доступ на азиатские рынки капитала, станет расти быстрее экспорта, хотя в предыдущие два года увеличение внутреннего спроса, согласно ожиданиям регулятора, должно было удовлетворяться импортозамещением. Оценки чистого оттока капитала при этом увеличены до $128 млрд в 2014 году, $99 млрд в 2015 году и $60 млрд в 2016 году. Базовый прогноз ЦБ исходит из предположений о скором сокращении объемов добычи нефти в ОПЕК и "коррекции курса доллара США к основным валютам к фундаментально обоснованным уровням". Но консенсус-прогнозы цен на нефть, по крайней мере на 2015 год,— менее $90 за баррель. В такой ситуации РФ ждет рецессия при высоком уровне инфляции, и при таком развитии событий ($84-86 за баррель) ЦБ признает наступление рецессии в 0,4% в 2015 году и 0,7% в 2016 году. Даже столь незначительная разница в прогнозных ценах на нефть усложняет достижение инфляционных целей ЦБ. Базовый же прогноз предполагает замедление инфляции до минимум 6,4% в 2015 году и 4,6% в 2017 году.

Аналитики настаивают на том, что курс рубля может сильнее влиять на параметры инфляции, чем предполагает ЦБ, в том числе через влияние на конечный спрос домохозяйств (см. "Ъ" от 10 ноября). "Эффект переноса девальвации на инфляцию может оказаться более долговременным",— отмечает Ярослав Лисоволик из Deutsche UFG. "Курс, лишь один раз побывав на низких отметках, остается в народной памяти, поэтому я не ожидаю, что инфляция к концу 2015 года будет меньше 8%",— говорит Юлия Цепляева. Сергей Пухов из Центра развития ВШЭ добавляет: эластичность импорта к изменениям курса в документе ЦБ остается за кадром, но без серьезных исследований сложно сказать, как и в какой точке будет приходить в равновесие платежный баланс. Уже произошедшая девальвация должна произвести серьезные структурные сдвиги, и, по мнению Юлии Цепляевой, не будет удивительным, если импорт рухнет на 20-30% (впрочем, оценки влияния такого обвала на курс она не приводит).

В любом случае базовое предположение ЦБ однозначно: стабильный курс рубля означает нестабильность цен, стабильность цен обеспечит только нестабильный курс. Первичная проверка гипотезы займет до полугода — ЦБ предполагает ее истинность для цены на нефть выше $60 за баррель и явно не ожидает кратного обвала курса при таких нефтяных ценах.

Коммерсантъ